废弃物与回收行业多年并购热潮是否已达顶峰？

今年废弃物与回收行业的并购活动在数量上可能有所放缓，但推动近年来行业整合的诸多因素依然存在，资本充裕的买家预计将继续保持活跃。

2023年的支出水平有望保持强劲，尽管可能不会达到受企业减税、疫情及其他因素影响的近年创纪录水平。该行业五大上市公司今年前三季度在美国和加拿大的收购支出已接近30亿美元，预计第四季度还将有更多支出。涉及私募股权公司和基础设施基金的多项交易也已发生。

“2021年和2022年是支出绝对峰值，”Stifel董事总经理兼多元化工业研究团队负责人Michael E. Hoffman表示。“现在正在回落。2023年仍将高于行业潜在有机增长，但我认为我们正回归更接近正常、合理周转的速度。”

Raymond James董事Leon Vayntraub在本月于芝加哥举行的企业增长会议上表示，他的公司仍观察到“大量兴趣”和“大量部署资本的意愿”。“当一切尘埃落定，我们认为2023年将超过2021年的水平，但可能不会达到2022年，”他说。

与前几年不同，今年没有单一独特因素影响卖家，例如对资本利得税变化的担忧。相反，公司出售的原因更为持久——继任规划、劳动力和设备挑战，或其他形式的竞争压力。

“在这个市场中，高质量的公司正以有吸引力的估值出售。低质量的企业则不然。但具有收购意愿的企业仍保持收购意愿，”Houlihan Lokey董事总经理兼环境与工业服务投资银行业务主管Scott Sergeant表示。

在某些情况下，Comerica银行的Joe Ursuy表示，他的一些客户原本没有出售计划，但今年收到了主动提出的有吸引力报价。其他人可能面临在库存有限的情况下，需要越来越有创意地管理车队的挑战。

Comerica全国与专业业务执行副总裁Ursuy表示，“过去几年，该行业在缓解通胀问题方面做得很好，主要通过推动价格上涨。”与Comerica合作的小公司已效仿行业巨头在这一领域的做法。尽管经济可能避免衰退，但不确定性依然存在。

“如果你在想，‘也许我现在应该卖掉，或者等两年’，现在做可能更有吸引力，”Ursuy说，并指出反之亦然。“每家公司都处于生命周期的不同阶段。”

“强力球”估值与利率上升

过去几年，财务方程式变得更加复杂，估值上升与利率上升并存。今年早些时候，由于持续加息、疫情遗留的劳动力问题以及春季银行业危机，某些类型的交易活动减少。

“年初卖家持观望态度，可能主要是出于认知，”A.D. Advisors创始人兼首席执行官Anthony DiIenno表示，他为回收、经纪和托盘行业的小型客户提供交易咨询。随着通胀缓解，DiIenno表示，“我认为卖家正在接受新的现实”，并意识到“一些强力球式的估值并不现实。”

尽管行业巨头受高利率影响较小，但它们必须应对卖家对更高估值的期望。Hoffman表示，“估值上限正在回落”，“利率显然对此有影响。”

Sergeant表示，卖家的预期可能需要时间调整，但他仍看到大量有动力的卖家因通常原因寻求退出，如运营条件更艰难或技术支出竞争加剧。这些因素，“使得小型运营商更难蓬勃发展，因此他们愿意交易，”他说。

高利率环境的另一个潜在影响是，可能限制一些小型或区域公司（取决于其银行债务结构）通过自身收购实现增长的能力。如果公司以2020年或2021年设定的较低利率锁定传统固定利率贷款，那么它们无法以当前更高利率与新银行重新定价。虽然这不是主要趋势，但Ursuy表示，随着大多数此类交易期限为五年，这一问题应在未来几年内得到解决。

买家格局演变

尽管有讨论称复杂的债务市场或更高利率今年减缓了私募股权和基础设施公司的活动，但消息人士表示总体并非如此。“如果他们放缓，不是因为缺乏兴趣。可能是他们的投资组合目前已满，或者他们寻找的目标尚未找到，”Hoffman说。“但我认识的那些人仍在积极寻找。”

今年夏天，Macquarie Infrastructure Partners的一只基金收购了总部位于佛罗里达的Coastal Waste & Recycling（Houlihan Lokey担任顾问），这是平台级交易的例子。该行业还出现了许多涉及此类买家不同规模的交易。这些买家越来越愿意持有企业的少数股权，这在过去对某些实体并不常见。

例如，Houlihan Lokey最近为总部位于新泽西的Interstate Waste Services的资本重组提供咨询，其中Ares Management获得少数股权，而Littlejohn & Co.等现有投资者保留股份。这种情况今年也发生在较小公司身上。

Sergeant表示，这对优质公司的所有者可能具有吸引力，因为他们可能无法在今天获得最高估值，但“他们可以达成交易，引入一些股权资本，并仍有机会获得有意义的第二次机会。”他还指出，这种情况也发生在其他行业，如工程和咨询。

消息人士称，愿意寻求不同交易结构也认识到，平台级目标已不多。这影响了所有买家的策略，包括大型公司。“相对而言，平台交易减少，更多的是补强型收购，”Hoffman说。

拜登政府下更严格的反垄断审查也限制了大型公司进行此类平台交易的能力。

Waste Connections首席执行官Ron Mittelstaedt在企业增长活动上发言时表示，“拜登政府下的Hart-Scott-Rodino标准对所有行业都变得非常困难”，如果拟议的更新明年生效，可能会更加困难。Mittelstaedt估计，外部律师和相关费用可能至少增加三倍，交易完成时间可能增加两倍。

再加上私募股权和基础设施基金角色的上升，这可能意味着一些较大的私营公司将进一步参与收购。“几乎所有这些公司都在过去两三年内引入了外部资本，”Vayntraub说，他预计这些区域公司“将在未来的整合中发挥更大作用。”

展望2024

消息人士预计，除非有大量财务支持，否则新企业家进入该行业并达到规模仍将具有挑战性。传统路径——用几辆二手卡车创办小型卷式运输公司——仍被认为可行，但由于利率上升，已不如从前容易。对于有融资渠道的人，消息人士表示，最佳举措可能是先收购一家拥有员工和设备的小公司。

这些因素也加剧了环境服务行业（处理工业和危险废物）的整合。Sergeant指出，他的公司今年参与了多笔交易，例如Heritage-Crystal Clean被私有化，以及基础设施基金支持的公司如Covanta和VLS Environmental Solutions通过收购扩张。

此类交易量今年有所下降，但消息人士预计未来会更多。Sergeant表示，去年Republic Services收购US Ecology继续产生连锁反应。“这引发了其他活动和对危险/工业废物行业持续整合的兴趣，我预计这一趋势将继续，”他说。

Republic有可能的环境服务交易在酝酿中，尽管今年尚未完成，其他公司也可能在该领域更加活跃。“我认为明年毫无疑问会有更多活动，”Hoffman说。“但不会有大规模交易。”

在回收方面，改善的商品价格趋势可能有助于明年寻求出售资产的公司，DiIenno说。经纪领域仍有大量整合机会，如今年Keter Environmental Services与Waste Harmonics的合并所示。

“在过去60天里，我们看到了真正的变化，”他说，就整体活动而言。“我认为步伐将显著加快。”

总体而言，废弃物行业并购的真正繁荣期可能已过顶峰。然而，据Hoffman估计，美国900亿美元固废市场中约350亿美元由私营公司控制，机会仍然很多。

正如Mittelstaedt所指出的，交易的类型和规模未来可能有所不同。他表示，待定的联邦反垄断规则可能对像Waste Connections这样已整合处置资产的大型公司有利。现在，大型公司更专注于收购拥有收集、转运或MRF资产的公司，以加强其垂直整合地位。

“在美国，只有不到20个私营的、在其市场具有重要性的城市固体废物填埋场，”Mittelstaedt说，并补充说这使得“几乎不可能有人来创建下一个非常大的公司，特别是如果涉及处置。”

Katie Pyzyk，Packaging Dive记者，对本文有贡献。